Финансовый анализ приобретения нефтяной корпорации

Gulf Oil Corp. — перенимать

Краткое изложение фактов

o Джордж Келлер из Standard Oil Company of California (Socal) пытается определить, сколько он хочет получить за Gulf Oil Corporation. Gulf не будет рассматривать заявки ниже 70 долларов за акцию, даже несмотря на то, что их последняя цена закрытия составляла 43 доллара.

o В период с 1978 по 1982 год Gulf удвоила расходы на разведку и разработку, чтобы увеличить свои запасы нефти. В 1983 году Gulf начала значительно сокращать расходы на геологоразведочные работы из-за падения цен на нефть, когда руководство Gulf выкупило 30 миллионов из 195 миллионов находящихся в обращении акций.

o Приобретение Gulf Oil было вызвано недавней попыткой приобретения компанией Boone Pickens, Jr. Меса Петролеум Компани. Он и группа инвесторов потратили 638 миллионов долларов и приобрели около 9% всех находящихся в обращении акций Gulf. Пикенс оказался вовлеченным в адвокатскую борьбу за контроль над компанией, но руководители Gulf изо всех сил пытались захватить Буна, когда Бун подал частичную заявку на 65 долларов за акцию. Затем Gulf приняла решение о ликвидации на своих условиях и связалась с несколькими компаниями для участия в продаже.

o Возможность для улучшения была главной достопримечательностью Келлера для Gulf, и теперь он должен решить, будет ли Gulf в случае ликвидации стоить 70 долларов за акцию и сколько она будет предлагать цену в компании.

Проблемы

o Сколько стоит акция Gulf Oil в случае ликвидации компании?

o Кто является конкурентом Socal и чем он угрожает?

o На что должна подать заявку Socal на покупку Gulf Oil?

o Что можно сделать, чтобы помешать Socal продолжать деятельность Gulf Oil в качестве непрерывного предприятия?

Соревнование

Основными конкурентами в поставках Gulf Oil являются Mesa Oil, Kohlberg Kravis, ARCO и, конечно же, Socal.

Нефть беспорядка:

o В настоящее время владеет 13,2% акций Gulf по средней цене покупки 43 доллара США.

o Занял 300 миллионов долларов для ценных бумаг Mesa и сделал предложение по цене 65 долларов за акцию за 13,5 миллионов акций, в результате чего доля Mesa увеличилась до 21,3%.

o При повторной инкорпорации им придется брать взаймы, во много раз превышающую чистую стоимость Mesa, чтобы получить большинство, необходимое для участия в совете директоров.

o Меса вряд ли получит столько капитала. Тем не менее, Бун Пикенс и его группа инвесторов получат значительную прибыль, если они продадут свои текущие акции победителям аукциона.

АРКО:

o Цена предложения, вероятно, будет ниже 75 долларов за акцию, поскольку предложение 75 долларов приведет к резкому увеличению доли долга, что затруднит получение каких-либо дополнительных займов.

o Социальный долг составляет лишь 14% (рис. 3) от общего капитала, и банки готовы взять в долг достаточно, чтобы предложить цену на 90 долларов.

Кольберг Кравис:

o Специализируется на выкупе с использованием заемных средств. Келлер считает, что их предложение — попытка превзойти, поскольку суть их предложения состоит в том, чтобы сохранить имя, активы и рабочие места Gulf. Отсек будет работать до тех пор, пока не будет найдено долгосрочное решение.

Заявка Socal будет основана на том, сколько стоят запасы в Персидском заливе без дальнейшей разведки. Оставшиеся активы и обязательства Gulf будут включены в баланс Socal.

Средневзвешенная стоимость капитала компании Gulf Oil

o WACC Gulf была определена равной 13,75% при следующих допущениях:

o CAPM использовался для расчета стоимости капитала с использованием бета 1,5, безрисковой ставки 10% (казначейские облигации на 1 год), премии за рыночный риск 7% (данные Ibbotson Associates по среднему арифметическому значению за 1926–1995 годы). Стоимость собственного капитала: 18,05%.

o Рыночная стоимость капитала была определена путем умножения количества акций в обращении на цену акции 1982 года, равную 30 долларам. Эта цена была использована, потому что она не была завышена до того, как цена была повышена в результате попыток поглощения. Рыночная стоимость капитала: 4 959 миллионов долларов США, удельный вес: 68%.

o Стоимость долга была определена с использованием балансовой стоимости долгосрочного долга в размере 2 291 долларов США. Вес: 32%.

o Стоимость долга: 13,5% (уточняется)

o Налоговая ставка: 67% от чистой прибыли до налогообложения, деленной на налог на прибыль.

Оценка нефти в заливе

Стоимость Gulf состоит из двух компонентов: стоимости запасов нефти в Персидском заливе и деловой репутации компании как непрерывно действующей компании.

o Прогноз составлялся, начиная с 1983 года, с оценкой добычи нефти до тех пор, пока все запасы не были исчерпаны (Рисунок 2). Производство в 1983 году составило 290 миллионов композитных баррелей, и ожидалось, что эта цифра сохранится до 1991 года, когда будут произведены оставшиеся 283 миллиона баррелей.

o Производственные затраты оставались неизменными по отношению к объему производства, включая амортизацию из-за метода единицы производства, используемого в настоящее время в Gulf (производство будет таким же, поэтому сумма амортизации будет такой же)

o Поскольку Gulf использует метод учета запасов по методу LIFO, предполагается, что новые запасы учитываются в том же году, когда они были обнаружены, а все другие затраты на разведку, включая геологические и геофизические затраты, относятся на доход по мере возникновения.

o Поскольку в будущем не будет проводиться дальнейшая разведка, единственными расходами, которые будут учитываться, будут производственные затраты на исчерпание запасов.

o Ожидается, что цена на нефть не вырастет в течение следующих десяти лет, и поскольку инфляция влияет как на цену продажи нефти, так и на себестоимость добычи, она исключается и не учитывается в анализе денежных потоков.

o Доходы за вычетом расходов определили денежные потоки за 1984-1991 годы. Денежный поток прекращается в 1991 году после закрытия всех запасов нефти и газа. Денежный поток по производным финансовым инструментам учитывает только ликвидацию нефтегазовых активов и не учитывает ликвидацию других активов, таких как оборотные активы или чистая недвижимость. Затем денежный поток был дисконтирован по чистой приведенной стоимости с использованием стоимости капитала Gulf в качестве ставки дисконтирования. Общий денежный поток до завершения ликвидации с учетом ставки дисконтирования 13,75% (WACC) достигает 9 981 миллион долларов.

Ценность Gulf как непрерывного предприятия

o Второй компонент ценности Персидского залива — его ценность как непрерывного предприятия.

o Имеет значение для оценки, поскольку Socal не планирует продавать какие-либо активы в Персидском заливе, кроме нефти, в рамках плана вывода из эксплуатации. Вместо этого Socal будет использовать другие активы в Персидском заливе.

o Socal может принять решение о возобновлении эксплуатации Gulf в любой момент в процессе вывода из эксплуатации, все, что нужно, — это перезапустить Gulf процесс разведки.

o Стоимость непрерывной деятельности была рассчитана путем умножения количества акций в обращении на цену акции 1982 года, равную 30 долларам. Стоимость: 4959 миллионов долларов.

Цена акций 1982 года была выбрана потому, что это значение, присвоенное рынком до того, как цена была повышена в результате попыток поглощения.

Стратегия торгов

o При слиянии двух компаний, как правило, покупающая компания переплачивает за приобретенную компанию.

o Приводит к тому, что акционеры приобретаемой компании получают прибыль от переплаты, а акционеры приобретающей компании теряют стоимость.

o Ответственность за Socal несут их акционеры, а не акционеры Gulf Oil.

o Socal оценила ликвидируемую Gulf Crude Oil в 90,39 доллара за акцию. Выплата суммы, превышающей эту сумму, означала бы убытки для акционеров Socal.

o Максимальная сумма предложения на акцию была определена путем фиксации стоимости акции по WACC Socal на уровне 16,20%. Полученная цена составила 85,72 доллара за акцию.

1. Это цена акций, которую Socal не может превышать, чтобы продолжать получать прибыль от слияния, поскольку WACC Socal в 16,2% ближе к той, которую Socal ожидает выплатить своим акционерам.

o Минимальная ставка обычно определяется ценой, по которой акции продаются в настоящее время, которая составляет 43 доллара за акцию.

1. Однако Gulf Oil не примет предложение ниже 70 долларов за акцию.

2. Кроме того, добавление готовности конкурента сделать ставку не менее 75 долларов за акцию увеличивает цену выигравшего предложения.

o Компания Socal взяла среднее значение максимальной и низкой цены предложения, в результате чего цена продажи составила 80 долларов за акцию.

Сохранение социальной ценности

o Если Socal купит Gulf за 80 долларов, это будет основано на ликвидационной стоимости компании, а не на основе непрерывности деятельности. Следовательно, если Socal будет работать в Персидском заливе, их акции будут девальвированы примерно вдвое. Акционеры Socal опасаются, что руководство может взять на себя управление Gulf и получить контроль над компанией, которая оценивается только по текущей цене за ее акции в 30 долларов.

o После приобретения будут выплачиваться крупные проценты, которые могут вынудить руководство повысить производительность и операционную эффективность. Использование долга при приобретении компаний служит не только как метод финансирования, но и как инструмент, который, как мы надеемся, может вызвать изменения в поведении менеджеров.

o Существует несколько стратегий, которые Socal может использовать, чтобы заверить акционеров и других заинтересованных лиц в том, что Socal приобретет и использует Gulf по приемлемой цене.

o Договор может быть заключен в день аукциона или до него. Он будет определять будущие обязательства Socal Management и включать стратегию их ликвидации и прогноз денежных потоков. Хотя руководство может уважать договор, у него нет реальных стимулов препятствовать выполнению своей собственной программы.

o Управление может контролироваться руководством; однако это часто бывает дорогостоящим и неэффективным.

o Еще один способ успокоить акционеров, особенно когда мониторинг слишком дорог или слишком сложен, — это согласовать интересы руководства с интересами акционеров. Например, все более распространенным решением проблем, возникающих в результате разделения собственности и управления публичными компаниями, является частичная оплата управляющим акциями и опционами на акции компании. Это дает менеджерам сильный стимул действовать в интересах собственников путем максимизации акционерной стоимости. Это не идеально, поскольку некоторые менеджеры с несколькими опционами на акции занимались мошенничеством в бухгалтерском учете, чтобы увеличить стоимость опционов на достаточно долгое время, чтобы обналичить некоторые из них, но в ущерб своей компании и другим акционерам.

o Вероятно, наиболее выгодным и наименее затратным для Socal было бы согласование озабоченностей менеджеров с озабоченностями акционеров путем частичной оплаты своим менеджерам акций и опционов на акции. Эта стратегия сопряжена с рисками, но, несомненно, станет стимулом для руководства ликвидировать Gulf Oil.

Рекомендации

o Socal сделает ставку на Gulf Oil, поскольку ее денежный поток показывает, что ее ликвидация стоит 90,39 доллара.

o Socal предложит 80 долларов за акцию, но ограничит дальнейшие аукционы до 85,72 доллара, поскольку более высокая цена нанесет ущерб акционерам Socal.

Добавить комментарий

Ваш адрес email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *